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　　计算机行业2025年12月投资策略暨财报总结-2025Q3：海外大厂业绩均超预期，资本开支持续上行

　　近期海外大厂持续公布2025年三季度财报，业绩均超预期。微软FY26Q1营收776.7亿美元，同比+ 18%，略超出市场预期的756亿美元；净利润为 277.5 亿美元，同比+ 12%；每股收益（EPS）达到3.72美元，同比+13%。谷歌FY25Q3实现收入1023.46亿美元，同比+15.95%、环比+6.14%，超彭博一致预期（998.43亿美元）；实现净利润349.79亿元，同比+32.99%、环比+24.06%；实现EPS 2.87美元，同比+35.38%、环比+24.24%，大超市场预期。Meta 25Q3公司实现总收入为512.42亿美元，同比增长26.25%，超业绩指引上限的505亿美元以及彭博一致预期的494.26亿美元。亚马逊FY25Q3实现收入1801.69亿美元，同比+13%、环比+7%，超市场预期（1777.5亿美元）；实现净利润211.87亿美元（其中约18亿的费用和裁员补偿有关），同比+38%、环比+17%；实现EPS为1.95美元，同比+36%、环比+16%，大超市场预期。（市场预期均为彭博一致预期。）

　　海外大厂云业务加速增长，均超出市场预期。微软云业务收入实现491亿元，其中智能云板块增速28%，收入309亿元高于预期的301亿美元；Azure云业务增速为40%，远超预期。谷歌云业务实现收入151.57亿美元，同比+33.51%、环比+11.25%，持续高速增长，超市场预期（147.52亿美元）。AWS FY25Q3实现收入330.06亿美元，同比+20%、环比+7%，为2023年以来单季度最高增速。

　　海外大厂资本开支仍保持高增速，高资本开支下的现金流与回报率水平成为投资者关注的焦点。微软支出为349亿美元，同比环比均大幅度提升，预计FY26全年资本开支资本增长率比FY25高；谷歌FY25Q3资本开支为239.53亿美元，超市场预期（按全年850亿美金计算，Q3=Q4=226.79亿美金），其中60%用于购买服务器、40%用于数据中心和网络设备；Meta资本支出（包括融资租赁本金付款）为193.74亿美元，主要用于服务器、数据中心和网络基础设施投资，超一致预期的184.48亿美元。亚马逊FY25Q3资本开支为342亿，同比+61%、环比+9%，超先前指引（约314亿），预计FY2025全年资本开支为1250亿美金（即预期Q4为351亿美金，环比增长），且FY2026年资本开支仍会增长。

　　风险提示：AI应用落地不及预期、市场需求不及预期、行业竞争加剧、宏观经济波动、新技术研发不及预等。

　　流动性和市场成交活跃度方面，本月北交所股票成交活跃度保持低位，单月成交数量和成交金额为169.87亿股和3767.78亿元，成交量环比上升9.9%，成交金额环比上升3.1%。两融方面，北交所11月两融余额维持高位，日均值达到77.89亿元，环比上升2.35%。

　　估值方面，截至11月28日，北证50指数市盈率（PE-TTM）为43.07倍，处于近两年67.98%的分位数水平，市净率（PB-MRQ）为8.89倍，处于近两年75.21%的分位数水平。股息率为0.78倍，处于近两年26.56%的分位数水平。按行业来看，以各行业的市盈率中位数排序（剔除负数）通信市盈率最高，为101倍；其次为轻工制造（77倍）、有色金属（75倍）、食品饮料（74倍）、建筑材料（66倍）。

　　北证双指数震荡下行，各行业出现普跌。2025年11月，北证50大幅震荡下行，全月累计下跌12.32%。北证50成分股调整将于12月15日生效，开发科技、戈碧迦、万通液压等优质标的将被纳入，有望优化指数结构。本月，北证专精特新指数下跌13.44%。本月，市场其他主要指数均收跌，科创50跌6.24%，创业板指数跌4.23%，沪深300跌2.46%。

　　从行业本月的回报表现来看，北交所各行业悉数收跌。跌幅较大行业为家用电器、交通运输、通信、汽车、有色金属。本月涨幅靠前的个股分别为：大鹏工业、丹娜生物、北矿检测、南特科技、中诚咨询、昆工科技、安达科技、泓禧科技、海希通讯、灿能电力。

　　政策与重要事件更新。2025年11月，北京证券交易所围绕“提升市场活力”与“夯实制度基础”两条主线，推出一系列政策与市场举措，在信息披露、机构行为、新股表现、持续监管等多个维度取得进展，推动市场功能持续优化。

　　风险提示：业绩增长不及预期的风险，贸易冲突、美国科技禁令的风险，流动性风险。

　　互联网行业2025年12月投资策略：AI驱动巨头业绩释放，四季度预计外卖大战投入力度边际缓和，迎来布局良机

　　11月行情回顾：11月恒生科技指数单月下跌5.2%。同期，纳斯达克互联网指数11月录得下跌，单月跌幅为3.5%。个股方面，互联网多数股票股价表现不一致，港股方面，京东健康、美团、网易为本月表现前三的股票。美股方面，Google、唯品会、贝壳为本月表现前三的股票，单月涨幅为13.9%、12.3%、1.1%。从市盈率看，恒生科技指数估值略有回升：截至2025年12月3日，恒生科技指数PE-TTM为23.64x，处于恒生科技指数成立以来34.41%分位点。

　　人工智能动态：1）谷歌：发布Gemini 3 Pro，推出新一代图像生成与编辑模型NANO BANANA PRO；2）OpenAI：推出GPT-5.1系列模型，发布ChatGPT群聊功能；3）Meta：HSTN人工智能眼镜将在印度上市；4）微软：Copilot“全家桶”全面升级，推出计算机操作代理模型Fara-7B；5）Anthropic：发布模型Claude Opus 4.5；6）腾讯：混元图像3.0上线LiblibAI，混元3D上线）阿里：国际站推出AI Mode，千问App上线）字节跳动：豆包输入法上线）月之暗面：开源Kimi K2 Thinking模型。

　　互联网行业动态：1）游戏：10月国内游戏市场稳步增长，11月国产游戏版号量创新高；2）金融科技：10月支付机构备付金同比增长8%；3）本地生活：抖音生活烟火榜发布，淘宝闪购联合阿里健康上线陆续收官，抖音电商加快推进多个专项治理行动；5）短视频：行业监管治理再加码，聚焦微短剧、直播等领域严打违规。

　　风险提示：政策风险，短视频行业竞争格局恶化的风险，宏观经济下行 导致广告大盘增速不及预期的风险等。

　　行业专题:户外新消费研究：折叠自行车行业专题-高景气新消费赛道，龙头引领扩容与破圈

　　折叠自行车行业：小而美&高增速的新消费赛道。折叠自行车以轻巧+便携+适应城市生活为核心特点，成为城市通勤及休闲运动的新兴工具；技术工艺迭代路径从追求便携轻巧到兼具专业性能。2019-2024年全球自行车需求整体平稳，折叠自行车渗透率低、增速快，在全球的销量渗透率仅2.1%，但2019-2024年零售额和零售量复合增速分别为20.7%/13.1%。海外市场折叠自行车零售额213亿，刚性需求为主，主要作为交通工具；国内市场在全球市场零售占比高、增速更快，2019-2024年我国折叠自行车零售额从4亿增长至18亿，CAGR+35.1%，需求端在我国具有更多生活休闲与社交属性。此外电助力自行车在海外发达国家普及率高，欧洲部分国家渗透率达50%以上，美国虽仅有5%但近年来快速增长，国内仍处于发展初期阶段渗透率仅2%。

　　全球市场：格局相对分散，电助力自行车市场广阔。1）竞争格局：按零售量/零售额计前五大公司分别占19.4%/12.0%的市场份额。零售量角度大行排名第一，零售量份额为6.2%；零售额角度Brompton小布排名第一，零售额份额为6.2%，大行排名第二、占2.9%。Brompton在销售额上保持领先，但其龙头地位正受到挑战；大行增长迅猛；德国品牌 Birdy 等则凭借独特技术和性能服务于小众性能玩家；此外，新品牌如Viribus快速崛起。2）美国亚马逊平台：分品类看，美国线上自行车市场的品类结构与中国有较大差别，电动自行车（E-Bike）为第一大品类，折叠车占比较低；折叠自行车分品牌看，电商集中度与全渠道比较高，小布一超多强占比大约在20-30%；电动自行车分品牌看，电商集中度逐渐分散竞争日渐激烈，从一超多强到群雄逐鹿。3）海外市场趋势：电动自行车热度领先，折叠自行车品牌大行与小布热度差距收窄。

　　风险提示：市场环境变动风险；本报告基于历史客观数据统计，不构成投资建议。